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ETEROGENESI DEI FINI : Sacchetti di plastica, glaciazioni e rivoluzione energetica

- GIORNALI

Ex bono malum. San Francisco, nel 2007, è stata la prima città americana a bandire i sacchetti di plastica e a incentivare l’uso di sporte per la spesa riutilizzabili……..


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Uno studio molto accurato, condotto da tre università e pubblicato nelle scorse settimane, è arrivato alla conclusione che l’introduzione delle borse riutilizzabili ha coinciso con un brusco aumento permanente delle visite in pronto soccorso per infezioni batteriche (escherichia coli, salmonella, toxoplasmosi, campylobacter). Per queste infezioni in più sono morte, nella sola San Francisco, 5.4 persone ogni anno. La stessa correlazione è stata verificata puntualmente in altre città in corrispondenza dell’introduzione del divieto dei sacchetti usa e getta. La buona notizia è che un lavaggio accurato della sporta riutilizzabile elimina il 97 per cento dei batteri. La cattiva notizia è che solo il 2 per cento la lava davvero ogni volta.

Ex malo bonum. Curt Stager è un paleoclimatologo e insegna al Paul Smith’s College tra le foreste dell’Adirondack, là dove lo Stato di New York confina con il Canada. È abituato a misurare il tempo non sui secoli o i millenni, ma sui milioni di anni. Guardando alle conseguenze dell’effetto serra, quindi, il suo sguardo non si ferma al futuro prossimo, ma si spinge più in là. Il suo libro del 2011, Deep Future, ragiona di clima ed evoluzione della vita nei prossimi centomila anni.

Stager è molto pacato nei suoi ragionamenti e il libro, pur essendo tecnico, è di scorrevole lettura. È piaciuto molto agli ambientalisti, che hanno spesso ripreso una delle sue tesi, quella per cui i prossimi cento anni di uso di combustibili fossili cambieranno il clima per i prossimi centomila.

A leggere bene il libro, tuttavia, si scopre che Stager non è particolarmente pessimista. Nel giro di un paio di secoli le risorse fossili saranno necessariamente esaurite e il danno ambientale, per quanto ampio, sarà comunque limitato. La nostra vecchia Terra impiegherà centomila anni per ripulirsi, ma alla fine ce la farà.

Certo, nota Stager, nei prossimi decenni i mari si alzeranno di qualche metro e farà più caldo. Le conseguenze del nostro uso spensierato dei fossili saranno pesanti per i nostri nipoti, ma i loro discendenti otterranno in cambio un vantaggio colossale, quello di evitarsi, fra cinquantamila anni, la prossima glaciazione. Il riscaldamento globale sta alla glaciazione, secondo l’autore, come una rissa da bar sta alla guerra termonucleare. Glaciazione significa ricoprire con tre-quattro chilometri di ghiaccio l’America del Nord fino all’altezza di San Francisco e Washington e l’Eurasia fino al Mediterraneo (che sparirebbe) e alla Cina centrale. A essere sfortunati il ghiaccio potrebbe arrivare all’equatore, come accadde nel Criogeniano 600 milioni di anni fa, quando la glaciazione durò 100 milioni di anni.

Stager, nel 2011, non poteva prevedere la portata epocale della rivoluzione energetica in corso nel Nord America. C’erano già il gas e il petrolio non convenzionali, naturalmente, e si era già capito che le riserve di fossili effettivamente utilizzabili andavano probabilmente raddoppiate rispetto alle stime precedenti. L’uso di nuove tecniche di estrazione si andava diffondendo rapidamente, ma la riconversione del parco automobilistico dalla benzina al gas, per fare un esempio, pareva ancora lontana. Il solo T. Boone Pickens, profeta solitario, era impegnato nella predicazione del gas come strumento di indipendenza energetica per gli Stati Uniti e di riduzione dell’effetto serra.

Poi le cose sono andate accelerando. Nel marzo del 2012 Edward Morse pubblica per Citi un lungo studio seminale, Energy 2020: North America, the New Middle East? Entro la fine del decennio, dice, il Nord America sarà autosufficiente e potrà smettere di tremare a ogni manifestazione di instabilità mediorientale. Morse non è solo un professore che ha insegnato a Princeton, ma ha una lunga esperienza al Dipartimento di Stato sotto Carter e Reagan. Da qui la sensibilità politica che rende ancora più interessanti le sue tesi.

Lo studio di Morse diventa rapidamente senso comune, ma nonostante il suo tratto visionario viene in pochi mesi superato dagli eventi, tanto da indurre l’autore a pubblicare in questi giorni una nuova riflessione, Energy 2020: Independence Day. Lo sviluppo della filiera energetica, pur estremamente disordinato, è così impetuoso che gli Stati Uniti, che fino al 2007 importavano più di 5 milioni di barili al giorno (in prevalenza dal Medio Oriente e dal Golfo di Guinea) non avranno più bisogno di importare una goccia di Light Sweet già da quest’estate, mentre per le altre gradazioni di greggio sarà sufficiente il ricorso sempre più modesto alla produzione canadese. Già prima del 2020, dunque, gli Stati Uniti non solo saranno completamente autosufficienti ma saranno diventati un grande paese esportatore.

Va detto che questa rivoluzione sta avvenendo senza nessuna pianificazione politica e in un regime di sostanziale laissez faire. La politica, là dove interviene, non lo fa per incentivare o programmare, ma per ostacolare o rallentare. L’Alaska è ancora in ampi tratti off limits per l’esplorazione, come buona parte della costa atlantica e pacifica. Le esportazioni di greggio e di gas sono vietate, anche se il divieto viene aggirato esportando benzina e prodotti raffinati. Il greggio dei nuovi giacimenti viene trasportato in treno verso raffinerie lontane migliaia di chilometri perché la costruzione di nuovi oleodotti e gasdotti è boicottata da Washington anche quando le comunità locali non hanno obiezioni.

L’effetto combinato del forte e continuo calo di consumi (il 10 per cento in meno rispetto al 2007) e dell’esplosione della produzione fa sì che si comincino ad avvertire seri segni di sovracapacità. Gli Stati Uniti hanno sempre meno bisogno del petrolio canadese e il risultato è che il Canada non sa letteralmente più cosa fare della sua produzione. L’esportazione verso l’Asia, un punto strategico nei piani dell’amministrazione Harper, procede con il contagocce per l’opposizione degli ambientalisti alla costruzione di un oleodotto dall’Alberta al Pacifico e di un altro verso l’Atlantico. Il risultato è il collasso del prezzo del greggio canadese, che nelle scorse settimane è arrivato a toccare un minimo di 50 dollari. Siamo di fronte a un classico shock da offerta con effetti deflazionistici che si stanno già ripercuotendo sui prezzi delle case, per la prima volta in discesa dopo un lungo bull market. Una ragione in più per considerare arrivato il dollaro canadese e venderlo a favore di quello degli Stati Uniti.

L’emergere prepotente del Nord America, che si accompagna a una forte ripresa della produzione messicana (una ragione in più per comprare i Bonos finanziandosi in dollari), non è il solo dato da segnalare nel panorama energetico globale in rapida trasformazione. Il Golfo di Guinea si conferma sempre più forte, la costa indiana dell’Africa dà grandi soddisfazioni, Brasile e Argentina si rivelano ricchi di potenziale, anche se le interferenze politiche rendono poco redditizia la produzione.

Ci sono anche i perdenti. Il Venezuela, la Russia, l’Iran e l’Arabia Saudita sono accomunati dalla difficoltà (a volte tecnica, a volte finanziaria o politica) nella ricerca di nuovi giacimenti che diano il cambio a quelli in via di esaurimento. Si tratta anche di paesi che hanno impostato la loro politica fiscale su un prezzo del greggio più alto di quello che vedremo nei prossimi anni (Morse ipotizza un livello di 70-90 dollari). Produzione stagnante e prezzo in calo renderanno più difficile comprare il consenso. I governi saranno più fragili. L’Opec, dal canto suo, ha gli anni contati.

L’Europa, paese importatore, godrà di prezzi decrescenti, ma comunque molto più alti di quelli americani. Il risultato sarà il trasferimento in America (peraltro già iniziato) di parti ampie del settore automobilistico, di tutta la chimica, del cemento, dell’acciaio e in generale di tutta l’industria pesante.

È interessante paragonare la situazione americana con quella tedesca. In entrambi i paesi c’è sovrabbondanza di energia. Il boom dei fossili negli Stati Uniti e quello delle rinnovabili in Germania sono stati disordinati e convulsi e hanno lasciato in eredità un’offerta abbondante che non si sa come gestire per mancanza di infrastrutture (oleodotti in America e reti elettriche ad alta capacità in Germania). La differenza è che i prezzi per le industrie e le famiglie sono molto bassi in America e molto alti in Germania (e crescenti in Francia). Le rinnovabili europee sono infatti sussidiate e il costo del sussidio è scaricato sul consumatore.

Paradossalmente, l’America sempre più fossile produce sempre meno gas serra, mentre l’Europa sempre più rinnovabile ne produce sempre di più. Gli Stati Uniti stanno infatti sostituendo carbone e petrolio con il meno inquinante gas, mentre la virtuosa (nelle intenzioni) e costosa Europa sostituisce il nucleare con il carbone. Il trionfo dell’eterogenesi dei fini. Provando in ogni caso ad assumere il punto di vista di Stager sui prossimi centomila anni, la rivoluzione energetica in corso non sta comportando un aumento netto dell’effetto serra.

La rivoluzione energetica pone invece formidabili sfide a chi investe. C’era un tempo, fino a ieri, in cui funzionavano schemi molto semplici. Ripresa economica uguale rialzo di tutti i comparti energetici, rallentamento uguale ribasso. Lo shock da offerta in corso può però produrre un ribasso dell’energia anche in presenza di un’accelerazione del ciclo. Lo shock può poi attrarre capitali senza però remunerarli adeguatamente (si pensi al petrolio brasiliano). La sovraproduzione può portare alla crisi (e perfino all’insolvenza) società che sembravano scoppiare di salute fino a un momento prima. C’è poi la segmentazione geografica, acuita dalla mancanza di infrastrutture di trasporto.

Al di là delle complesse ramificazioni della rivoluzione energetica resta il suo aspetto fondamentalmente positivo per l’economia globale, paragonabile per importanza strutturale al Quantitative easing. In un mondo appesantito dall’invecchiamento demografico e dalla crisi fiscale porta un sostegno decisivo. Appaiono a questo punto un po’ meno temibili, nei prossimi anni, crisi geopolitiche improvvise come la Libia del 2011 o la stessa ipotesi di un attacco all’Iran.

Gli shock positivi da offerta, del resto, hanno la piacevole caratteristica di essere positivi tanto per i mercati azionari quanto per gli obbligazionari.

Venendo all’immediato, il rialzo di Wall Street comincia ad apparire un po’ inerziale, una sorta di schiuma che monta dopo che si è finito di versare la miscela di dati macro e dati societari complessivamente migliori, anche se non di molto, rispetto alle attese. A questo punto, tuttavia, l’asticella per le sorprese positive è stata alzata. Pur rimanendo strutturalmente ottimisti sull’azionario (e non troppo pessimisti sull’obbligazionario) continuiamo a pensare che nel breve sia sufficiente un’allocazione azionaria neutrale.

a cura di: Kairos Partners SGR SpA.


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Utili. L’anno prossimo, secondo molte stime, gli utili operativi dell’SP 500 eguaglieranno (e per qualcuno supereranno) il massimo storico del 2007. Forse c’è un eccesso di ottimismo in queste proiezioni. Si sottovaluta l’impatto fiscale crescente e si sopravvaluta la portata del rialzo delle materie prime, il cui prezzo ha molta importanza su un grande numero di titoli ciclici. L’idea di fondo comunque rimane, il decoupling degli utili dai problemi strutturali del mondo è un dato di fatto.

Differenze. Gli stessi utili venivano prezzati 1550 nel 2007 e sono prezzati 1100 oggi. Sono forse saliti i tassi? No di certo, dal 5 di allora siamo scesi a zero. Si tratta allora di una sottovalutazione temporanea? No, nemmeno questo è vero. A fine 2007 le stime per l’SP per fine 2008 erano comprese tra 1500 e 1800 (si finì in realtà a 900). Le stime per il 2011, per quei pochi che hanno il coraggio di farle, non vanno oltre 1300, massimo 1350. Restano sempre 500 punti di scarto. Perché?
Passato. Negli anni Novanta e nei Duemila fino al 2008 i problemi strutturali esistevano già, ma erano perfettamente asintomatici. Si parlava anche allora di squilibri insostenibili (troppo debito privato, troppo risparmio cinese e troppo consumo in America), ma le crisi del 1987, del 1997- 1998 e del 2001 non derivarono direttamente da questioni strutturali (se non localmente, in Thailandia, Indonesia e Corea per qualche mese tra il 1997 e l’anno successivo). I mercati (e alla fine anche i policy maker) avevano quindi imparato a rimuovere questi aspetti, come chi ha sentito troppe volte gridare al lupo e alla fine non ci crede più. Un ambiente privo di freni inibitori, dunque, terreno di coltura ideale per le bolle.

Futuro. Pochi pensano sul serio che un giorno avranno un infarto prima di averlo, anche se i loro parametri sono allarmanti. Dopo l’infarto, l’idea che potrà ricapitare (e magari essere fatale) resta fissa in testa anche se si sta a dieta, si fanno le lunghe passeggiate consigliate dal medico e si correggono gradualmente i parametri. C’è una perfetta simmetria. Prima si peggiora continuando a non preoccuparsi, dopo ci si continua a preoccupare anche se si migliora.

Ronde. I bond vigilantes degli anni Ottanta erano ferocemente attenti all’inflazione. La generazione attuale è ferocemente attenta al merito di credito. Il risultato è lo stesso, nessuna tregua per i governi individuati volta a volta come carenti o colpevoli. Allora ci vollero 15 anni per debellare l’inflazione, ora occorrerà altrettanto, se non di più, per il debito pubblico. I credit vigilantes lo sanno, ma non faranno sconti sui disavanzi, da portare sotto il tre per cento in tre-quattro anni al massimo.
Sottovalutazione. Probabilmente a Summers non dispiacerebbe avere borse leggermente sopra le righe, il che è comunque positivo perché dimostra sensibilità verso i mercati. Strutturalmente, tuttavia, i rischi di crisi fiscali e bancarie indurranno le borse a rimanere cronicamente sottovalutate, per lo meno rispetto a quello cui ci eravamo abituati nei due decenni passati.

Cina. Stiamo diventando sempre più dipendenti dalla crescita cinese e questo è già un problema in sé. Le questioni strutturali cinesi sono quindi a pieno titolo anche questioni nostre. La dirigenza politica, in questi anni, ha tirato molto la corda rispetto alle disuguaglianze sociali, al prezzo delle case che a Shanghai e Pechino è diventato inaccessibile e agli 8200 veicoli d’investimento immobiliare che gli enti locali hanno creato per vendere loro terra ed edificabilità, in un connubio (per non dire coincidenza fisica), tra politici e imprenditori, che fa sembrare oratoriali conflitti vissuti come scandalosi alle nostre latitudini.

Victor Shih. Non ci sono statistiche ufficiali sugli 8200 veicoli. Il mondo intero si sta servendo di un calcolo fatto da un assistente della Northwestern University, un politologo sino-americano di nome Victor Shih che sul suo (molto interessante) blog ha stimato in 11 trilioni di renminbi, il 30 per cento del Pil, il debito totale di queste opache entità. Dalla Cina sono arrivate mezze smentite e dichiarazioni ufficiose che il problema c’è ma è sotto controllo. Pochissime cifre, però, e tutte vecchie.

Subprime. Qualcosa nell’aria fa pensare che la questione ha raggiunto il punto di ebollizione. Un membro del comitato monetario della banca centrale dichiara al Financial Times che il problema immobiliare è molto, molto più fondamentale e più grande di quello che ha portato alla crisi finanziaria in America e in Inghilterra. Si unisca questo allo sciopero negli stabilimenti Honda del Guangdong.

Allarme rosso. Noi in Occidente vediamo questi problemi da un punto di vista economico e finanziario. Nel quartiere murato dove vive la dirigenza cinese queste cose sono viste come un serio, molto serio problema politico. Tienanmen insegna che nel Dna del partito comunista cinese ci può essere uno stupefacente pragmatismo sulle libertà economiche ma quando si tratta di mantenimento del controllo politico e sociale si sfiora la paranoia.
Priorità assoluta. Dopo la crisi dell’euro si è pensato che la Cina avrebbe allentato la morsa sul settore immobiliare, volano insostituibile per la crescita. Una lettura economicista, probabilmente. La dirigenza del partito si è resa invece conto del fatto che il modello seguito finora è viziato e porta a un aumento troppo veloce dei prezzi delle case. La scelta di abbattere le quotazioni immobiliari di almeno un terzo a Pechino e Shanghai e di un 10-20 per cento nel resto del paese è molto lacerante perché danneggia componenti importanti del partito, ma è stata presa e non si tornerà indietro.

Banche. Non sarà certamente sfuggito al gruppo dirigente che una caduta veloce dei prezzi avrà ripercussioni sulle banche che hanno fatto credito ai veicoli. Nelle settimane passate, del resto, le banche sono state invitate a
sostenere uno stress test basato su questi numeri. Grazie agli aumenti di capitale che sono state energicamente invitate a fare in primavera (la borsa è stata tenuta su apposta) si stima che l’urto possa essere retto. Nel caso si ricorrerà al vecchio metodo e si attingerà alle immense riserve valutarie, pari alla metà del Pil, per ricapitalizzare ulteriormente le banche.

Materie prime. La determinazione ad andare avanti nella politica del ridimensionamento dei prezzi delle case è stata letta come una notizia molto negativa sui mercati delle commodities. Al programma compensativo di sviluppo di edilizia pubblica popolare è stato dato poco credito perché in passato annunci analoghi non hanno avuto molto seguito. Se è però corretta la lettura politica della questione, questa volta si farà sul serio. Non si possono tenere troppo a lungo nei dormitori pubblici centinaia di migliaia di persone in ogni grande città. Naturalmente c’è anche una ragione economica. Un governo che ha fatto della crescita una questione di sopravvivenza deve comunque compensare i disincentivi all’edilizia privata.

Lungo termine. Si sente spesso dire che il governo cinese, dopo avere riempito il paese di dighe, autostrade, ferrovie ad alta velocità e aeroporti potrebbe presto trovarsi a corto di idee per la crescita e con una capacità produttiva in eccesso preoccupante. In realtà le case popolari e gli ospedali saranno la nuova frontiera per i prossimi anni. Un metro quadrato di casa popolare non divora meno cemento, ferro o rame di una casa da edilizia privata. Quanto ai 600 milioni di tonnellate di acciaio che la Cina è in grado di produrre (il mondo intero ne fabbricava 700 nel 1980) ci sarà certo una contenuta compressione dei margini per i produttori ma non bisogna dimenticare la scelta strategica di spingere sull’auto privata. Goldman Sachs parla di una crescita annua a due cifre dell’auto nei prossimi tre anni. Nel 2020, che è dietro l’angolo, la produzione di sole auto leggere raggiungerà un livello che fa sgranare gli occhi, ovvero 30 milioni di unità, tre volte la produzione americana di oggi.

A tutto gas. A proposito di materie prime si parla poco di una rivoluzione silenziosa in pieno corso. Dopo tante false partenze su etanolo, idrogeno, fusione fredda, vento e sole ecco finalmente uno shock da offerta positivo su una scala che diventa ogni giorno più larga. Il gas naturale non convenzionale (triturazione di rocce con perforazione orizzontale) sta cambiando non solo il futuro ma anche il presente dell’America e ha grandi prospettive anche in Cina e perfino in
qualche angolo della nostra Europa, oltre alla solita Australia che ha già tutto. Se Obama può fare la faccia feroce con BP e cacciare dalle acque profonde del Golfo del Messico tutti i produttori, americani inclusi, è perché il gas (e anche il carbone) sono oggi così abbondanti da supplire perfettamente alla minore estrazione di greggio. I mercati, comprensibilmente preoccupati per il problema strutturale del debito pubblico, non hanno ancora metabolizzato pienamente le implicazioni di lungo termine di questo shock positivo. In un mondo disperatamente a caccia di crescita la garanzia di energia abbondante, a buon mercato e geopoliticamente sicura può essere un fattore decisivo.

Marea nera. Macondo è la Chernobyl del petrolio, quanto meno quello estratto in acque profonde, e sta generando in America reazioni molto simili. Come allora il nucleare fu fermato solo in Europa occidentale, così le acque profonde continueranno a essere oggetto d’interesse in Brasile e nel Golfo di Guinea. In questi giorni il petrolio è sceso, trascinando i titoli del settore e deprimendo per questa via le borse, perché i mercati si sono fissati con l’idea del rallentamento ciclico. In realtà, almeno sulle scadenze lontane, l’interdizione dell’estrazione nel Golfo del Messico dovrebbe sostenere le quotazioni del greggio, sia pure marginalmente, e rallentare la discesa dei prezzi di gas e carbone, molto compressi anche da un forte short.

Mercati. Nell’ultimo mese i dati macro sono stati sistematicamente ignorati. La contemplazione del debito pubblico ha ipnotizzato e depresso borse e crediti, impedendo una ripresa a V dei corsi dopo la correzione. Ora si va verso un maggiore equilibrio. Confusi e storditi, molti investitori hanno chiuso le loro posizioni e si sono messi a guardare. La liquidità è scesa e la microvolatilità è salita, con bruschi salti nelle quotazioni da un’ora all’altra e chiusure a Wall Street che rovesciano in dieci minuti l’impostazione delle 24 ore precedenti. Il mercato è prezzato per un rallentamento del ciclo globale già iniziato. In realtà i segni di indebolimento sono modesti e i portafogli scarichi, condizione ideale per un cauto recupero dei corsi.

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